Análises Macroeconômicas Mensais: Maio de 2025

A atividade econômica global iniciou 2025 com uma aparência de resiliência, mas essa estabilidade não reflete necessariamente força estrutural, e sim um conjunto de fatores temporários que anteciparam demanda e mascararam fragilidades, enquanto as revisões recentes das projeções de crescimento para baixo começam a expor um ambiente cada vez mais instável, pressionado por níveis de tarifas que não eram observados há um século e por uma incerteza que já começa a contaminar tanto as expectativas quanto os vetores reais da economia, ao mesmo tempo em que os riscos inflacionários voltam a ganhar espaço dentro da estrutura macro.

A leitura central deixa de ser apenas crescimento e passa a ser um equilíbrio instável entre desaceleração e pressão inflacionária, onde a atividade industrial foi artificialmente sustentada por um adiantamento de operações diante da ameaça de novas tarifas, criando uma ilusão de força que tende a se dissipar conforme o sentimento empresarial se deteriora, algo que já começa a aparecer nos indicadores antecedentes como o PMI, enquanto a confiança do consumidor, especialmente nos Estados Unidos, mostra uma queda mais acentuada, sinalizando que o impacto do ambiente externo está começando a se transmitir para a demanda interna.

As projeções mais recentes indicam uma desaceleração relevante do crescimento global, saindo de 3,3% para 2,8%, o que posicionaria o ritmo atual como um dos mais fracos das últimas décadas fora de períodos de crise explícita, refletindo não apenas o aumento da incerteza, mas principalmente o efeito de contágio entre comércio, fluxo financeiro e percepção de risco, que tende a se propagar de forma não linear dentro de um sistema global altamente interconectado.

Historicamente, recessões não surgem apenas de choques isolados, mas da combinação entre vulnerabilidades acumuladas e eventos disruptivos, e nesse contexto a atual guerra comercial funciona como um choque de oferta negativo, especialmente para os Estados Unidos, onde a realocação de recursos para setores menos eficientes eleva custos de produção e reduz a eficiência sistêmica, ao mesmo tempo em que, olhando à frente, o aumento de tarifas tende a reduzir competição, desincentivar inovação e estimular comportamentos de captura de renda, fatores que, em conjunto, pressionam negativamente a produtividade no longo prazo.

A complexidade aumenta quando se considera que as cadeias globais de produção são altamente integradas, o que faz com que o impacto das tarifas não seja localizado, mas amplificado ao longo de múltiplas etapas produtivas, já que grande parte dos bens comercializados cruza fronteiras diversas vezes antes de se tornar produto final, permitindo que qualquer disrupção se propague tanto para cima quanto para baixo na cadeia, enquanto empresas, diante da incerteza sobre acesso a mercados, tendem a reduzir investimento e conter despesas, reforçando o ciclo de desaceleração.

Do lado da demanda, o efeito é igualmente relevante, pois tarifas funcionam como um choque negativo direto para o consumidor, principalmente nos Estados Unidos, onde o aumento de preços de bens importados reduz poder de compra e desloca consumo, ao mesmo tempo em que parceiros comerciais sofrem com a perda de competitividade, embora exista espaço pontual para ganhos via redirecionamento de fluxo entre países, o que, no entanto, não altera a direção agregada do movimento.

Apesar de sinais pontuais de alívio no sentimento de mercado, impulsionados por indicações de possíveis acordos comerciais, ainda não há evidência concreta de redução material nas tarifas, especialmente considerando a ausência de negociações substanciais com blocos e parceiros que representam a maior parte das importações americanas, o que mantém o nível efetivo de tarifas em patamares historicamente elevados, próximos de cenários considerados extremos anteriormente, ao mesmo tempo em que permanece incerto o grau de dano já causado à economia global e a possibilidade real de reversão desses efeitos.

A política monetária, nesse ambiente, passa a operar sob uma tensão mais complexa, porque ao mesmo tempo em que o crescimento tende a enfraquecer, as pressões inflacionárias ganham força não apenas via importações mais caras, mas também pelo aumento de custos internos e disrupções nas cadeias produtivas, criando um cenário onde o tradicional mecanismo de resposta redução de juros deixa de ser uma solução simples, já que o impacto inflacionário pode limitar a capacidade de ação dos bancos centrais.

A expectativa de mercado de cortes de juros rápidos parte do pressuposto de que a desaceleração econômica será dominante, mas essa leitura ignora dois pontos relevantes, sendo o primeiro a possibilidade de que o mercado de trabalho não se deteriore na mesma velocidade observada em ciclos anteriores, especialmente diante de restrições na oferta de mão de obra, e o segundo o risco de que aumentos de preços associados às tarifas contaminem as expectativas de inflação de longo prazo, o que tornaria mais difícil para o banco central simplesmente ignorar esse movimento.

Nesse contexto, a postura da autoridade monetária tende a ser mais cautelosa, evitando ações preventivas e priorizando a ancoragem das expectativas inflacionárias, justamente para impedir que um choque pontual de preços se transforme em um processo inflacionário mais persistente, o que reforça a ideia de que o ambiente atual não permite respostas lineares nem previsíveis.

Paralelamente, começa a emergir uma narrativa de reestruturação do sistema global de comércio e finanças, baseada na percepção de que o arranjo atual favorece desequilíbrios, especialmente no caso dos Estados Unidos, onde a força do dólar e a demanda global por ativos denominados na moeda sustentam déficits elevados, ao mesmo tempo em que pressionam juros para baixo e incentivam o aumento do endividamento, criando um sistema que, embora funcional no longo prazo, carrega fragilidades em momentos de estresse.

Ainda assim, essa visão de desequilíbrio estrutural tende a ser superestimada, porque embora o balanço financeiro americano apresente assimetrias, o retorno dos ativos ao longo do tempo compensa amplamente o custo de suas obrigações, além do fato de que a capacidade de emitir dívida na própria moeda e se beneficiar de sua demanda global continua sendo uma vantagem significativa, o que sustenta o dólar em níveis elevados mesmo diante de déficits fiscais e comerciais relevantes.

A tentativa de atribuir a desindustrialização exclusivamente à globalização ou à força cambial ignora fatores mais profundos, como o avanço tecnológico e a automação, que são os verdadeiros vetores de transformação estrutural da economia, o que reforça a ideia de que políticas comerciais restritivas dificilmente resolverão desequilíbrios que têm origem em mudanças muito mais amplas e estruturais.

No fim, o que se observa não é apenas um ajuste cíclico, mas um ambiente onde múltiplas forças comerciais, monetárias e estruturais estão se reequilibrando simultaneamente, criando um cenário em que o ruído de curto prazo pode distorcer a leitura, mas onde o movimento real continuará sendo determinado pela forma como esses vetores se consolidam ao longo do tempo.

Porque, no macro, assim como no mercado, não é o choque inicial que define a direção, mas o que permanece depois que ele é absorvido.

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VALENHEIMER Análises Macroeconômicas Mensais